中国投资体制改革30年研究

第一节 投融资方式的类型与结构

　　投融资是整个投资活动的重要环节，投融资方式改革是投资体制改革的重要内容。改革开放以来，随着投资体制改革的推进，投融资方式也在不断探索创新中取得重要进展。本章对投融资方式的改革实践进行系统的梳理和总结。首先阐明不同视角下投融资方式的类型及其含义，概要分析改革开放以来我国不同类型投融资方式结构的整体情况；然后回顾我国投融资方式的历史沿革，概述基本建设投资“拨改贷”的实行和银行信贷的发展；再进一步阐述债券融资方式的兴起与发展，债券市场的发展，阐述股权融资方式的兴起与股票市场的发展，论述对外开放与引进外资的类型及整体概况，总结鼓励与限制外资投资的有关政策和实践，外资企业的发展和贡献；最后针对基础设施投资的重要性和特殊性，对我国基础设施融资模式的探索、进展和创新进行一些回顾和总结。

　　一、投融资方式的类型及其含义

　　投融资是指投资主体为投资项目筹集和融通资金的过程。投融资方式也称为投融资模式，是指投资主体筹集和融通资金的渠道类型。

　　经济体制改革之前，我国实行高度集中的计划经济体制，投资主体只有政府一家，与其相适应的融资方式也只有财政无偿划拨一种，投资主体单一，融资方式单调。随着经济体制改革的逐步推行，新的投资主体不断涌现。除了政府（包括中央政府和地方政府）投资主体以外，企业投资主体、个人投资主体、金融机构投资主体及外国投资主体，纷纷加入投资主体阵营。各投资主体既可独立投资，也可联合投资，构成了多元化、多层次投资主体结构。与各投资主体相适应的融资方式也不再单一，有财政拨款、企业自有资金、银行信贷、股票、债券以及各种民间集资方式和利用外资方式。其中，政府投资主体可利用的融资方式有财政拨款、财政信用（通过发行各类债券实现）及举借外债、利用外资；企业投资主体可利用的融资方式有自有资金、银行信用、发行股票、发行债券及民间集资和利用外资；个人投资主体的融资方式主要有个人自有资金、民间集资和金融机构信用；金融机构投资主体的融资方式主要有自有资金、金融机构信用、发行金融债券及利用外资；外国投资主体的融资方式则更为多样化了。

　　投融资方式尽管多种多样，但根据其性质和内涵，可从不同角度加以归类。

　　从国家宏观角度，投融资方式主要包括利用内资和利用外资两种方式，前者指一切从国内渠道筹集和融通资金的模式，包括财政拨款、面向国内的财政信用、国内投资主体自有资金、国内金融机构信用、国内资本市场发行股票和债券、国内民间集资等；后者指一切从国外渠道筹集和融通资金的模式，包括引进外国直接投资、外国政府和国际金融组织借款、国际捐赠和援助、利用国外资本市场发行股票和债券等。

　　从企业投资主体角度，融资方式包括内源融资（也称内部融资）和外源融资（也称外部融资）两大类。根据发展经济学的理论，内源融资是指在经济主体的内部直接将储蓄转化为投资，从而形成企业扩张的资本来源；外源融资则指将不同的经济主体的储蓄通过市场机制作用集聚起来形成巨额的社会资本，产生推动社会经济增长的动力。具体而言，内部融资的投资资金来源于企业内部积累，如折旧基金、更新改造基金、新产品开发基金等。外源融资根据是否通过金融中介组织，可划分为直接融资和间接融资两种类型。凡是不通过金融中介组织，而是通过金融市场发行产权证券（股票）和融资证券（企业债券）筹集和融通资金的模式，称为直接融资；凡是通过金融中介组织筹集和融通资金的模式，即向金融机构借款，称为间接融资。在融资活动中，一个企业往往同时进行内源融资和外源融资，二者没有绝对的排斥关系。

　　从资产负债表角度，向金融机构借款和发行债券融资具有相同的性质，都体现为企业的负债，需要按照协议利率或固定利率到期偿还，因而与股权融资模式称谓相对应，也可以将其统称为债权融资模式。

　　二、我国投融资方式的结构演变

　　根据国家统计局的统计资料，全社会固定资产投资按其资金来源的不同，分为国家预算内资金、国内贷款、利用外资、自筹资金和其他资金。各类型资金来源的含义如下：

　　（1）国家预算内资金：分为财政拨款和财政安排的贷款两部分。包括中央财政的基本建设基金（分经营性基金和非经营性基金两部分）、专项支出（如煤代油专项等）、收回再贷、贴息资金，财政安排的挖潜改造和新产品试制支出、城建支出、商业部门简易建筑支出、不发达地区发展基金等资金中用于固定资产投资的资金；地方财政中由国家统筹安排的资金等。

　　（2）国内贷款：指报告期固定资产投资单位向银行及非银行金融机构借入的用于固定资产投资的各种国内借款，包括银行利用自有资金及吸收的存款发放的贷款、上级主管部门拨入的国内贷款、国家专项贷款（包括煤代油贷款、劳改煤矿专项贷款等）、地方财政专项资金安排的贷款、国内储备贷款、周转贷款等。

　　（3）利用外资：指报告期收到的用于固定资产建造和购置的国外资金（包括设备、材料、技术在内），包括对外借款（外国政府、国际金融组织贷款、出口信贷、外国银行商业贷款、对外发行债券和股票）、外商直接投资及外商其他投资；不包括我国自有外汇资金（国家外汇、地方外汇、留成外汇、调剂外汇和中国银行自有资金发行的外汇贷款等）。外资按现汇即按使用外汇时的汇率折算成人民币。

　　（4）自筹资金：指固定资产投资单位报告期收到的，由各地区、各部门及企业、事业单位筹集用于固定资产投资的预算外资金，包括中央各部门、各级地方和企业、事业单位的自筹资金。

　　（5）其他资金：指在报告期收到的除以上各种资金之外其他用于固定资产投资的资金，包括企业或金融机构通过发行各种债券筹集到的资金、群众集资、个人资金、无偿捐赠的资金及其他单位拨入的资金等。

　　上述划分囊括了所有类型投融资方式。了1981～2005年期间我国各类投融资方式的融资规模和结构。数据显示，随着经济体制改革的深入和对外开放的扩展，我国固定资产投融资方式的结构不断发生变化。从规模上看，1981～2005年期间各类融资规模均有较大幅度增长，国家预算内资金、国内贷款、利用外资、自筹和其他资金年均增速分别为21.57%、41.87%、39.85%、41.70%，国内贷款增速最快，自筹和其他资金与国内贷款增速相当，增势迅猛，利用外资增速也相当高，与前两者相差不大，国家预算内资金总体上也呈较快增长态势。具体而言，不同类型融资规模在不同时期增速呈现不同起伏状态。国家预算内资金在1981～1987年期间几乎逐年增长，但1988～1992年期间却呈逐年下降态势，1993～2005年期间除2003年以外，各年均有不同程度增长；国内贷款在1981～2005年期间，除1983、1989年两年有小幅下降以外，各年均呈增长态势，1985年规模已超过国家预算内资金；利用外资在1996年之前几乎逐年增长，但1997～2000年期间逐年减少，2001年开始呈现逐年恢复性增长，到2004年又创造了历史新高；自筹和其他资金在1981～2005年期间，除1990年外，各年均呈较快增长态势。从结构上看，包括国家预算内资金、国内贷款、自筹和其他资金始终占据我国固定资产投资的绝大比重，是主要资金来源，利用外资逐步成为我国固定资产投资资金来源的重要渠道，最高比重为1996年的11.8%。国家预算内资金所占比重由1981年28.1%的最高值，退居到1996年2.7%的最低值，及至最近三年在4%～5%区间徘徊；国内贷款所占比重自1985年一举超越国家预算内资金后，一直位居次席，成为固定资产投资资金的第二大来源；自筹和其他资金所占比重一直稳居首席，且由1981年的55.4%上升到2005年的74.1%，增幅巨大，是固定资产投资资金的最主要来源。事实上，非国有部门固定资产投资几乎不可能得到国家预算内资金，来源于国内贷款的部分也仅占很小的比例，因此，自筹和其他资金所占比重的大幅上升，表明随着市场化进程的推进，我国非国有经济部门得到迅速成长，成为国民经济快速增长的重要推动力量。