中国股市动量及反转投资策略研究

6.5 小结

　　本章主要采取LSV（1994）的研究方法考察了中国股市一维和二维价值反转策略的有效性，并对策略收益进行了风险分析及过度反应分析。本章成果可概括如下：

　　（1）在一维价值反转策略中：基于BM的价值反转策略最为有效，价值股组合累积收益在持有期1-3年内都显著高于成长股组合，其中组合形成期后第一年和第二年投资效果最为显著。剔除规模效应后，价值反转策略投资效果基本保持不变；基于C/P的价值反转策略效果次之，在组合持有期第一年价值股组合能够显著战胜成长股组合，经过规模调整后，价值反转策略投资效果反而有所增强；基于E/P的价值反转策略效果不显著，然而经规模调整后，价值股组合在组合形成期后第1年显著战胜了成长股组合。基于GS的价值反转策略效果最不显著，经规模调整后，套利收益无异于0.进一步研究发现，以50%最大市值公司为样本，价值反转策略能够取得更好的投资效果，这对于机构投资者而言具备现实可操作性。

　　（2）在二维价值反转策略中：基于BM-C/P的价值反转策略最为有效，价值股组合累积收益在持有期1-3年内都显著高于成长股组合，并且较相应一维价值反转策略而言有一定改善。剔除规模效应后，价值反转策略投资效果基本不变；基于E/P-BM的价值反转策略在组合形成期后第一年投资效果最为显著。经规模调整后，价值反转策略投资效果反而有所增强，与基于E/P的一维价值反转策略相比，二维反转策略投资效果得到明显改善；基于BM-GS的价值反转策略在组合持有期1-3年内都有效，然而经规模调整后，价值反转策略投资效果明显下降，表明规模效应具有部分解释力。与基于BM的一维价值反转策略相比，二维反转策略投资效果明显不如前者。此外，基于SIZE-BM、SIZE-E/P的价值反转策略在组合持有期1-2年内都具有显著的投资效果。同样，以50%最大市值公司为样本，二维价值反转策略能够获得更好的投资效果，对于机构投资而言具备现实可操作性。

　　（3）按照LSV（1994）方法，我们把样本期按照等权市场组合收益率高低细分为上升期、下降期等4种状态，发现无论是在市场上升期或下降期，价值股组合总体表现并不逊色于成长股组合，表明价值股组合并不比成长股组合承担了更大的风险；CAPM模型对价值反转效应基本不具有解释力，法马三因子模型亦不能完全解释价值反转效应，这进一步证实了可能存在过度反应。

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　　§§第7章 总结与展望